Kaspi.kz 2031: Второй евробонд – как сильно сузилась индикация и что это значит для кредитной истории
24 апреля Kaspi.kz разместил второй международный выпуск еврооблигаций - $600 млн 5-летних старших необеспеченных нот с погашением в 2031 году. Купон зафиксирован на уровне 5,90%, расчеты по сделке завершатся 28 апреля. Спрос со стороны 130 институциональных инвесторов превысил предложение в 3,5 раза. Организаторами сделки выступили Citigroup и J.P. Morgan, казахстанский менеджер – BCC Invest.
Что произошло с индикацией
Для инвестиционного сообщества в сегменте инвестиционного уровня важна не столько абсолютная ставка, сколько изменение ориентиров доходности от первоначального диапазона к итоговой цене размещения. По данным рынка, для долларовых размещений такого типа среднее сужение составляет около 35 б.п. (или порядка 20% от начального диапазона).
В случае Kaspi новый выпуск прошёл через полноценное сужение условий, и итоговый купон 5,90% отражает снижение на 35 б.п. от первоначальной индикации. Это важный сигнал – рынок не просто принял сделку, а позволил заметно улучшить условия в процессе формирования книги заявок, что характерно для качественных повторных размещений.
Если дебютный выпуск 2030 выходил с купоном 6,25% – когда рынок закладывал более высокую страновую и корпоративную премию, то сейчас Kaspi фактически размещается как уже сформировавшийся и понятный заёмщик.
Это сужение отражает несколько факторов. Во-первых, сформировалась собственная кривая доходности: наличие уже торгующегося выпуска 2030 создало ориентир, и премия за неопределённость практически исчезла. Во-вторых, улучшилось восприятие кредитного качества: компания показала рост выручки на 21% и чистой прибыли на 16% в 2025 году, подтвердила дивиденд на уровне 850 тенге и реализовала ряд стратегических шагов, включая покупку Tencent 6 млн ADS и увеличение доли в Hepsiburada до 86%. В-третьих, технические факторы: переподписка в 3,5 раза при 130 инвесторах указывает на качественный спрос и соответствует параметрам сильных размещений. Наконец, сыграло роль умеренное снижение базовых ставок по казначейским облигациям США.
Оценка спреда
При купоне 5,90% и доходности 5-летних казначейских облигаций США на уровне 3,95–4,05% кредитный спред Kaspi составляет 185–195 б.п. Для рейтинга Baa3/BBB- из Казахстана это достаточно конкурентный, но обоснованный уровень, учитывающий страновую, корпоративную премию и фактор развивающегося рынка. Для сравнения, дебютный выпуск 2030 при купоне 6,25% и сопоставимой базовой ставке давал спред около 225 б.п. Таким образом, за 13 месяцев спред сузился на 30–40 б.п.
Сколько заработали бы инвесторы на первом выпуске
Если инвестор приобрёл бы минимальный лот в $200 тыс. по дебютному выпуску при доходности 6,306%, его затраты составили бы около $199 526. В связи соснижением риск-премии по бондам Kaspi.kz и, соответственно, доходности до уровня 5,717%, данный инструмент уже оценивался бы рынком в $204 625. Таким образом, инвестор, зафиксировавший год назад более высокую доходность на входе, получил бы прирост стоимости порядка $5 099 и купон в размере $12 500, в совокупности заработав $17 599 или около 8,8%, что отражает эффект переоценки кредитного спреда.
Контекст: мы уже отмечали этот потенциал
Показательно, что ещё 21 апреля 2025 года мы писали о высокой привлекательности облигаций Kaspi.kz – тогда их доходность на вторичном рынке составляла около 6,49%. С тех пор рынок прошёл полный цикл переоценки: доходности снизились, цены выросли, а новый выпуск фактически зафиксировал эту переоценку уже на первичном рынке.
При этом сделка прошла на фоне непростой макросреды: напряжённость вокруг Ормузского пролива поддерживает инфляционные ожидания, а вероятность длительного сохранения высоких ставок остаётся значимой, однако спрос на качественные долговые инструменты инвестиционного уровня из развивающихся стран остаётся устойчивым.
____________________________________________________________________________________________
Актуальная аналитика инвестиционного рынка - Teniz Capital Investment Banking
Данный материал не является инвестиционной рекомендацией. Существенная часть портфеля должна быть в долговых инструментах с фиксированной доходностью. Однако с учётом интереса клиентов к акциям мы предоставляем аналитические обзоры без рекомендации к покупке.